Suomalaisten eläkevarat ovat poikineet pitkään vallan mukavasti. Synkän finanssikriisivuoden 2008 jälkeinen aika on ollut voittokulkua, jota vain vuodet 2011 ja 2018 ovat vähän häirinneet. Valtion Eläkerahaston (VER) kymmenvuotiskauden 1.4.2009–31.3.2019 keskimääräinen vuosituotto on ollut 7,4 prosenttia, ja etenkin 6,1 prosentin keskimääräinen vuotuinen reaalituotto on korkea.
Eläketurvan rahoitus erityisesti vanhenevan väestön oloissa vaatisi kelpo tuottoja myös tulevaisuudessa. Vanhan nyrkkisäännön mukaan eläkerahastointi on ylipäänsä taloudellisesti järkevää vain, jos varojen tuotto ylittää palkkojen kasvuvauhdin. VERin vähimmäistavoitteeksi valtiovarainministeriö on asettanut valtionvelan kustannusta korkeamman tuoton, koska muussa tapauksessa valtiolle olisi edullisempaa panna rahasto lihoiksi ja lyhentää rahoilla velkaa. Eläkevastuiden näkökulmasta johdettu tavoitteenasettelu edellyttää kuitenkin VERiltä selvästi tätä korkeampaa, noin 3 prosentin reaalituottoa.
Tulevien tuottojen ennustaminen ei ehkä ole arpapeliä, mutta lievästikin sanottuna kyllä vaikeaa. Voidaan luonnollisesti ajatella, että historialliset tuotot ovat paras lähtökohta arvioida myös tulevia tuottoja. Mutta voiko olla lähestulkoon päinvastoin niin, että hyvät historialliset tuotot viittaavat heikompiin tuleviin tuottoihin?
Jälkimmäinen ajatus perustuu siihen, että lihavat vuodet ovat osaltaan muodostuneet keskuspankkien suosiollisella avulla toteutuneista sijoituskohteiden arvostustasojen nousuista niin korkealle, että odotettavissa voi olla pikemminkin arvojen alentumista. Näin ajateltuna toteutuneet tuotot on osin lainattu tulevista tuotoista.
Mutta mistä voimme tietää, onko näin? Ei varmuudella mistään. Korkomarkkinoiden osalta on tosin helppo todeta, että kun melko pitkätkin suhteellisen riskittöminä pidetyt korot ovat Euroopassa suunnilleen nollassa, vaatii melkoista akrobatiaa olettaa niistä vaikkapa seuraaville kymmenelle vuodelle merkittävästi nollaa suurempia tuottoja. Tässä tilanteessa korkosijoittajan onneton tilanne on se, että kun juoksevia tuottoja ei tule, ainoa tuottomahdollisuus muodostuu arvonnoususta yleisten korkotasojen laskiessa entisestään, mutta siihen ei enää juuri ole sijaa. Ja jos niin käykin, edellytykset sen jälkeisiin tuottoihin ovat entistäkin heikommat.
Eri analyysitalojen ennusteet eurooppalaisten valtionlainojen korkotuotoista seuraaville noin kymmenelle vuodelle ovatkin tämän mukaisesti nollan ympäristössä. Kun eläkesijoittajien salkuissa on eri syistä ainakin jonkin verran vähäriskisiä korkosijoituksia, tämä ei voi olla vaikuttamatta salkkujen tuleviin kokonaistuottoihin.
Osakkeiden tulevien tuottojen ennustehaarukka on paljon laajempi. Voidaan tietysti sanoa esimerkiksi, että kun Yhdysvaltojen S&P 500 -osakeindeksin tuotto maaliskuun 2009 pohjista on ollut noin 400 %, ei kai se enää voi juuri jatkaa nousuaan. Näin kuitenkin sanottiin jo taannoin, kun nousu oli ollut 300 %. Osakkeiden arvostustasojen arviointiin on monenlaisia mittareita, mutta eri mittarit antavat erilaisia tuloksia. Ja se, ovatko osakkeet perusteettoman kalliita, riippuu lopulta ennen kaikkea yritysten tulosten tulevasta kehityksestä – ja tähän taas vaikuttavat vaikeasti arvioitavat tekijät kuten reaalitalouksien kehitys ja yritysten tulo-osuudet kansantalouksissa.
Mutta mitä pitäisi ajatella matalien korkotasojen ja osakesijoitusten tuottojen yhteydestä? Sekin on vähintään kaksipiippuinen asia. Osakesijoittajat rakastavat matalia korkoja, koska ne nostavat yhtiöiden tulevien voittojen nykyarvoa, mahdollistavat yhtiöille edullisen velkarahoituksen ja vetävät sijoituksia osakemarkkinoille korkopaperien sijaan. Mutta toisaalta osakesijoitusten tuotto-odotusta arvioidaan usein lähtien riskittömästä korosta ja lisäämällä siihen riskipreemio. Jos referenssikorko on matala, korkeahkollakin riskipreemiolla jäädään vaatimattomiin tuottoihin.
Korko- ja osakesijoitusten lisäksi eläkerahastoihin on yhä enemmän haettu tuottoja ja riskejä on hajautettu erilaisin vaihtoehtoisin sijoituksin. Tämä on ollut ja on hyvä, mutta näistä ei helposti saa kasaan huomattavan suurta osaa salkusta ja osa näistäkin on vaaravyöhykkeellä, jos korot jonain päivänä nousevat.
Eli?
On vaikea uskoa, että suomalaisten eläkesijoittajien tulevat tuotot olisivat läheskään samaa tasoa kuin kymmenenä viime vuonna. Yksityisaloja koskevissa Eläketurvakeskuksen laskelmissa seuraavien kymmenen vuoden reaalituotto-oletus on 2,5 prosenttia ja siitä eteenpäin 3,5 prosenttia vuodessa. VERin taustalaskelmissa on samantapaisia odotuksia. Mainittu 2,5 prosentin reaalinen vuosituottokaan seuraaville 10 vuodelle ei tunnu erityisen pessimistiseltä, ja pikemminkin voidaan 2029 juhannussaunassa heittää löylyt sen kunniaksi, jos siihen on päästy.
Mutta jos huoleti lasketaan sen varaan, että kauempana tulevaisuudessa tuotot ovat taas hyviä, jollekulle voi tulla mieleen kysymys siitäkin, kuinka hyvin 2030-, 2040- ja 2050-lukujen tuottoja osataan nyt arvioida.
Kirjoittaja on VERin toimitusjohtaja.
Tagit: